조엘 그린블라트의 ‘마법 공식’ 시리즈 4 : 마법 공식의 한계와 보완 방법

마법 공식의 한계를 아는 것이 더 중요한 이유

조엘 그린블라트의 마법 공식(Magic Formula) 은 PER(주가수익비율)과 ROIC(투하자본수익률)를 조합하여 저평가된 우량 기업을 찾는 방법으로, 가치 투자자들에게 매우 유용한 전략이다. 그러나 어떤 투자 전략도 완벽하지 않으며, 마법 공식 역시 현실 시장에서 적용할 때 몇 가지 한계점이 존재한다.

이 글에서는 마법 공식이 가진 주요 한계를 분석하고, 이를 보완하여 더 효과적인 투자 전략으로 발전시키는 방법에 대해 알아보겠다.

---

1. 마법 공식의 주요 한계점

① 가치주가 계속 저평가될 수 있다

마법 공식은 PER이 낮고 ROIC가 높은 기업을 선별하여 투자한다. 그러나 특정 기업이 저평가된 이유는 단순히 시장의 오해 때문이 아니라, 근본적인 문제가 있을 수도 있다.

• 구조적 저성장 기업: 일부 기업은 업황 자체가 좋지 않아 지속적으로 저평가될 수 있다. 예를 들어, 석탄 산업이나 전통 미디어 기업들은 새로운 기술 변화로 인해 장기적인 성장성이 낮아지고 있다.
• 단기적 문제: 특정 기업이 한시적인 악재(규제, 소송, 경기침체)로 인해 PER이 낮아졌다면, 실제 가치가 반등하지 않을 가능성이 크다.
• PER이 낮다고 무조건 좋은 것은 아님: PER이 낮은 기업 중에서도 ‘가치 함정(Value Trap)’에 빠질 가능성이 높은 종목이 있다. 예를 들어, 매출이 꾸준히 감소하는 기업은 PER이 낮아도 장기적인 투자 수익률이 낮을 수 있다.

✅ 보완 방법

• 단순히 숫자만 보고 매수하는 것이 아니라, 해당 기업의 산업 전망과 장기 성장 가능성을 고려해야 한다.
• 장기적으로 수익성이 악화될 가능성이 높은 기업인지 추가 리서치를 해야 한다.

---

② 변동성이 큰 업종에서의 신뢰도 문제

마법 공식은 모든 산업에 동일한 방식으로 적용되지만, 변동성이 큰 업종(예: 원자재, 금융, 테크 기업)에서는 신뢰도가 떨어질 수 있다.

• 원자재 산업(석유, 금속 등): 유가나 원자재 가격의 급등락에 따라 기업의 이익이 크게 변동될 수 있어, 일시적으로 ROIC가 높아 보일 수 있다. 그러나 원자재 가격 하락 시 ROIC가 급감할 가능성이 크다.
• 금융업: 은행, 보험사 등의 수익은 이자율 변화에 따라 크게 영향을 받는다. 특히 경기침체기에는 대출 부실률이 증가하면서 실적이 급감할 위험이 있다.
• 테크 산업: 급성장하는 테크 기업들은 초기에는 높은 투자 비용으로 인해 ROIC가 낮아 보이지만, 실제로는 강력한 네트워크 효과로 인해 장기적으로 높은 수익성을 기록할 수 있다.

✅ 보완 방법

• 산업별 특성을 고려하여 마법 공식의 기준을 조정해야 한다.
• 경기 변동성이 큰 업종은 1년 단위의 ROIC가 아니라, 3~5년 평균 ROIC를 기준으로 평가하는 것이 더 효과적일 수 있다.

---

③ 회계 조작과 숫자의 함정

마법 공식이 PER과 ROIC라는 두 개의 숫자에 의존하는 만큼, 기업이 회계를 조작하거나 특정 회계 처리 방법을 사용하여 인위적으로 지표를 조정할 가능성이 있다.

• 영업이익 부풀리기: 일부 기업은 회계적으로 비용을 이연하거나 일회성 이익을 반영하여 ROIC를 높게 보이게 만들 수 있다.
• 부채 활용에 따른 왜곡: 높은 부채를 이용하여 ROIC를 높이는 전략을 사용하는 기업이 있을 수 있다. 그러나 이는 실제로는 재무 건전성이 약한 기업일 가능성이 있다.
• 일회성 요인 배제 필요: 특정 연도에 대규모 자산 매각을 통해 일시적으로 ROIC가 급등한 기업을 마법 공식이 자동으로 선택할 수도 있다.

✅ 보완 방법

• ROIC 계산 시 일회성 비용과 이익을 조정하는 것이 중요하다.
• 기업의 부채 비율을 함께 고려하여 ROIC가 부채에 의한 착시 효과가 아닌지 분석해야 한다.

---

2. 마법 공식을 보완하는 투자 전략

① 보조 지표와 함께 활용하기

마법 공식이 유용한 지표이긴 하지만, 이를 보완할 다른 지표들을 함께 고려하면 더욱 효과적인 투자 전략을 세울 수 있다.

• EV/EBITDA 활용: ROIC가 높더라도 기업 가치(EV)가 과대평가되지 않았는지 확인해야 한다.
• PBR(주가순자산비율) 체크: ROIC가 높아도 PBR이 지나치게 낮다면, 시장이 해당 기업의 장기 성장성을 낮게 평가하고 있을 가능성이 있다.
• 배당 수익률 고려: 안정적인 배당을 지급하는 기업일수록 투자 리스크가 낮아질 수 있다.

---

② 퀀트 전략과 결합하기

마법 공식은 퀀트 투자(정량적 투자)에서 매우 유용한 도구로 활용될 수 있다.

• 마법 공식 기반 포트폴리오 구성: 개별 종목에 집중 투자하는 것이 아니라, PER과 ROIC 기준으로 선별된 여러 개의 기업을 포트폴리오로 운영하면 리스크를 분산할 수 있다.
• 정기적 리밸런싱: 마법 공식은 특정 시점에서 좋은 기업을 찾아주는 것이 아니라, 지속적으로 업데이트해야 효과적인 전략이 될 수 있다. 최소 6개월~1년 단위로 종목을 재평가하고 리밸런싱하는 것이 중요하다.

---

③ 장기 투자 관점에서 접근하기

마법 공식은 단기 트레이딩을 위한 전략이 아니다. 조엘 그린블라트 역시 장기적으로 최소 3~5년간 지속해서 투자해야 효과를 볼 수 있다고 강조했다.

• 단기 성과에 연연하지 않기: 마법 공식으로 선별된 종목이 1~2개월 내에 수익을 내지 않는다고 해서 전략이 실패한 것은 아니다.
• 주기적으로 재검토하기: 시장 환경이 변할 수 있으므로, 기업의 ROIC와 PER이 지속적으로 유효한지 체크하는 것이 중요하다.

---

마법 공식은 강력한 도구지만, 맹신해서는 안 된다

조엘 그린블라트의 마법 공식은 가치 투자의 핵심 원리를 반영한 매우 유용한 투자 기법이다. 그러나 이 방법이 모든 상황에서 100% 통하는 만능 전략은 아니다.

• PER이 낮고 ROIC가 높다는 이유만으로 무조건 투자하는 것은 위험할 수 있다.
• 산업별 특성과 기업의 성장성을 고려해야 하며, 추가적인 보조 지표를 활용하면 더욱 정교한 투자 전략을 구축할 수 있다.
• 장기적인 관점에서 리밸런싱과 포트폴리오 전략을 결합해야 효과를 극대화할 수 있다.

마법 공식은 투자 결정을 내리는 데 중요한 참고 자료가 될 수 있지만, 이를 보완할 다양한 투자 기법과 함께 활용하는 것이 성공적인 장기 투자로 가는 지름길이다.